Экономическая библиотека

Учебники по экономике

1.35. Расчет ставки дисконтирования методом дисконтирования денежных потоков

  Ставка дисконтирования используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня (текущая стоимость) за право присвоения будущих денежных потоков. С математической точки зрения ставка дисконта - процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости бизнеса. В терминах оценки бизнеса ставка дисконтирования - это ставка дохода, которую потребовал бы инвестор при покупке потока ожидаемых выгод (например, будущих денежных потоков) с учетом уровня риска получения этих выгод, другими словами - это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
  Существуют два основных метода расчета ставки дисконтирования для собственного капитала: модель оценки капитальных активов и метод кумулятивного построения.
  В рамках метода, основанного на модели оценки капитальных активов (САРМ - Capital Asset Pricing Model), ставка дисконтирования определяется по следующему математическому соотношению:

r = rF + b (rM - rF ) + rF , где

  где r - требуемая инвестором ставка дохода на собственный капитал (ставка дисконтирования); rF - безрисковая ставка дохода; b - коэффициент, являющийся мерой систематического риска, определяемого политическими и макроэкономическими процессами, происходящими в стране, так называемый бета- коэффициент; rM - доходность данного сегмента рынка в целом (среднерыночная доходность портфеля ценных бумаг); rR -компонент, учитывающий различного рода риски для конкретного предприятия (премия за риск).
  Наиболее распространенной в оценочной практике является аддитивная модель - модель кумулятивного построения. Модель аддитивного кумулятивного построения ставки дисконта состоит в том, что к номинальной безрисковой ставке ссудного процента добавляются премии в качестве компенсации за отдельные «несистематические», относящиеся именно к данному предприятию, риски. Таким образом, метод кумулятивного построения предусматривает расчет ставки дисконтирования по следующей формуле

Формула

  Здесь rF - безрисковая ставка дохода; rR,K - компонент, учитывающий различного рода риски (премия за риск); К - число учитываемых факторов риска.
  Обычно в числе факторов риска инвестирования, выделяемых в рамках метода кумулятивного построения ставки дисконта, оценивают следующие риски:
  1) недостаточная диверсификация рынков сбыта предприятия;
  2) недостаточная диверсификация источников приобретения ресурсов;
  3) контракты, заключаемые предприятием для реализации своих продуктов, включая риски недобросовестности, неплатежеспособности, а также юридической недееспособности контрагентов по контрактам;
  4) недостаточный набор источников финансирования (особенно в случаях несформированного надлежащим образом амортизационного фонда и его неполного использования как важнейшего источника самофинансирования;
  5) недооценка важности привлеченных средств, финансового лизинга и других прогрессивных схем финансирования;
  6) финансовая неустойчивость предприятия (риски недостаточного обеспечения оборота собственными оборотными средствами, недостаточного покрытия краткосрочной задолженности оборотом и т.п.).
  В современной западной (американской и европейской) оценочной практике за величину безрисковой ставки дисконтирования принимают текущую доходность долгосрочных казначейских облигаций. Большинство российских исследователей и практиков-специалистов склоняются к мнению, что в качестве базовой (безрисковой) ставки целесообразно использовать ставку доходности российских еврооблигаций, при этом срок действия еврооблигаций выбранного типа должен соответствовать длительности прогнозного периода.
  В качестве основного метода определения поправок к базовой (безрисковой) ставке используется метод экспертных оценок. Средние премии за отдельные риски в развитых странах достигают в некоторых случаях 50-60% номинальной безрисковой ставки. В российских условиях соответствующие премии за риски (поправки к базовой ставке) могут быть значительно увеличены.
  Экспертная оценка премий за риск инвестирования в конкретное предприятие производится на основании таблицы 2.

Таблица 2. Система экспертных оценок премий за риск инвестирования в конкретное предприятие

Таблица 2. Система экспертных оценок премий за риск инвестирования в конкретное предприятие

  Изучение факторов по риску каждого вида и определение его диапазона (величины) следует проводить на комплексной основе, при помощи различных методов. Если в отношении одного из факторов риска выявлены все возможные признаки, то величину данного риска следует принимать равной верхней границе интервала (5%). Если ни один из признаков фактора риска не выявлен, то его значение следует принимать равным нижней границе интервала (0%). Если установлена лишь часть признаков фактора риска, то окончательная оценка величины конкретного риска производится в зависимости от характера влияния данного признака на значение фактора риска.
  Для всего инвестированного капитала в рамках решения задачи расчета ставки дисконтирования применяется модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC - Weighted Average Cost of Capital).
  Средневзвешенная стоимость капитала (ставка дисконтирования для всего инвестированного капитала) вычисляется по формуле:

WACC = rs х ws + rp х wp + rD х wD х (1 - tc)

  Здесь rs - стоимость собственного капитала, стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); ws - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия; rp - стоимость привлеченного капитала, стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); wp - доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; rD - стоимость заемного капитала, стоимость привлечения кредитов; wD - доля заемного капитала в структуре капитала предприятия; tc - ставка налога на прибыль предприятия.
  Искомая ставка дисконтирования, которая представляет собой ставку дохода для определения текущей стоимости будущих доходов, должна соответствовать применяемому денежному потоку. Следует учитывать, что для реального (очищенного от инфляционной составляющей) денежного потока применяется реальная ставка дисконтирования. Для номинального (учитывающего инфляционные ожидания) денежного потока используют номинальную ставку дисконтирования. Для денежного потока собственного капитала рассчитывается ставка дисконтирования для собственного капитала. Для денежного потока инвестированного капитала используют ставку дисконтирования, определяемую на средневзвешенную стоимость капитала.
  Если используется реальный денежный поток, то ставка дисконта, учитывающая инфляционную составляющую, должна быть скорректирована на величину инфляции по модели Фишера либо используют в расчетах номинальный денежный поток.
  Переход от номинальной ставки дисконтирования к реальной ставке по модели Фишера осуществляется по формуле:

rR = (rN – i) : (1+i),

  где i - индекс инфляции.
  В качестве комментария к формуле Фишера следует сказать, что ставка дисконтирования и индекс инфляции должны относиться к одинаковым по длительности периодам, например год, квартал или месяц.

 
© www.eclib.net